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2018 年 3 月 30 日 ， 國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點的若干意見》 ( 以下簡稱 “ 《若干意見》 ”)。 創(chuàng)新企業(yè)發(fā)行 A 股或存托憑證 (CDR) 迎來重大制度創(chuàng)新。
我們匯總了近期市場最為關(guān)注的十個焦點問題
，
結(jié)合我們對《若干意見》的理解
，
與各位進(jìn)行交流分享。
1、
為何《若干意見》未列具體時間表
?
細(xì)心讀者發(fā)現(xiàn)
，
《若干意見》并未給出相關(guān)舉措具體實施的
“
時間表
”，
是因為尚待時日
?
提綱挈領(lǐng)性的重要文字自然需要精準(zhǔn)理解
，
《若干意見》明確相關(guān)工作將堅持
“
穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)
”，
而且在最后的第十部分強(qiáng)調(diào)了組織保障
, “
各地區(qū)、各相關(guān)部門要高度重視
，
統(tǒng)一思想
，
提高認(rèn)識
。
加大工作力度
，
確保試點依法有序開展
”；
從具體工作的實施角度
，
緊隨《若干意見》的公布
，
證監(jiān)會發(fā)布了《開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點答記者問》
(
以下簡稱
“
《答記者問》
”)。
明確證監(jiān)會將抓緊制定試點相關(guān)的配套制度、同時會同有關(guān)方面
,
精心組織實施試點
；
作為《若干意見》的配套措施
，
中國證監(jiān)會《關(guān)于修改
<
首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法
>
的決定》、《關(guān)于修改
<
首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法
>
的決定》也迅速公開征求意見
(
以下合稱
“
《征求意見稿》
”)，
《征求意見稿》明確符合《若干意見》的試點企業(yè)
,
不適用原主板、創(chuàng)業(yè)板《首發(fā)管理辦法》中有關(guān)盈利及不存在未彌補(bǔ)虧損的發(fā)行條件。由此可見
，
實踐中制度優(yōu)化舉措已密集出臺或在緊鑼密鼓準(zhǔn)備中
，
在四項試點原則
(
即服務(wù)國家戰(zhàn)略、堅持依法合規(guī)、穩(wěn)步有序推進(jìn)、切實防控風(fēng)險
)
的基礎(chǔ)上
，
相關(guān)條件一旦成熟
，
具體工作將時不我待
，
在制度層面也很可能形成
“
一意見、兩辦法、相關(guān)細(xì)則
”
的體系化支撐
，
為適格創(chuàng)新企業(yè)在境內(nèi)資本市場發(fā)行股票、存托憑證鋪平道路。
2、
近期市場多版本
“
獨角獸
”
是否能進(jìn)入試點
?
近期市場中流傳有多種版本的獨角獸企業(yè)名單
，
目不暇接
。
到底哪些獨角獸能進(jìn)入試點
？
最新的《若干意見》顯示
，
試點政策青睞的創(chuàng)新企業(yè)
，
應(yīng)當(dāng)是符合國家戰(zhàn)略、掌握核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高
，
屬于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)
，
且達(dá)到相當(dāng)規(guī)模的創(chuàng)新企業(yè)
，
即只有同時滿足《若干意見》提出的
行業(yè)
”
及
“
規(guī)模
”
基本要求的獨角獸企業(yè)才能進(jìn)入試點。
就行業(yè)要求
，
《若干意見》列舉互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等
7
類創(chuàng)新行業(yè)
，
該等創(chuàng)新行業(yè)與之前國家有關(guān)部門頒布的《關(guān)于深化制造業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)融合發(fā)展的指導(dǎo)意見》等遙相呼應(yīng)。
就規(guī)模要求
，
《若干意見》明確
：
(1)
已在境外上市的大型紅籌企業(yè)
，
市值不低于
2000
億元人民幣
(
根據(jù)媒體統(tǒng)計
，
符合條件的境外上市公司主要包括騰訊、阿里、百度、京東、網(wǎng)易等
)；
(2)
尚未在境外上市的創(chuàng)新企業(yè)
(
包括紅籌企業(yè)和境內(nèi)注冊企業(yè)
)，
最近一年營業(yè)收入不低于
30
億元人民幣且估值不低于
200
億元人民幣
(
根據(jù)媒體統(tǒng)計
，
完全符合條件的企業(yè)數(shù)量應(yīng)不會太多
)；
(3)
尚未在境外上市的創(chuàng)新企業(yè)營業(yè)收入快速增長
，
擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)
，
同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位。
上述規(guī)模要求中的第 (1) 項、第 (2) 項以明確的數(shù)字標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步體現(xiàn)《若干意見》側(cè)重在 “ 試點 ”， 對可納入試點的獨角獸企業(yè)亦是優(yōu)中選優(yōu)。而第 (3) 項并無明確數(shù)字指標(biāo)要求 ， 我們理解主要系針對前期投入較高、尚未實現(xiàn)高營業(yè)收入的創(chuàng)新企業(yè) ( 典型企業(yè)包括醫(yī)藥醫(yī)療企業(yè)、集成電路企業(yè)等等 )， 但是因為尚未有明確量化的財務(wù)標(biāo)準(zhǔn) ， 后續(xù)監(jiān)管部門確定該類試點獨角獸企業(yè)時可能會更看重該等企業(yè)的自主研發(fā)能力、其掌握核心技術(shù)的國際領(lǐng)先性以及其所屬行業(yè)對國家戰(zhàn)略的重要性 ， 我們特別建議的是 ， 因為沒有具體數(shù)字標(biāo)準(zhǔn) , 應(yīng)重點關(guān)注如何 “ 可視化 ” 地證明自身符合第 (3) 項標(biāo)準(zhǔn) ， 例如針對 “ 國際領(lǐng)先 ”， 行業(yè)內(nèi)的國際權(quán)威評獎等不失為有力佐證。
3、 目前沒有營業(yè)收入或營業(yè)收入增速不高的創(chuàng)新企業(yè)能否申請在境內(nèi)發(fā)行股票 ?
該問題尤其受尚未在境外上市的創(chuàng)新企業(yè)所關(guān)注?！度舾梢庖姟芬?guī)定
,
未在境外上市的試點企業(yè)申請在境內(nèi)發(fā)行上市
，
則至少要求其最近一年營業(yè)收入不低于
30
億元人民幣
，
或者營業(yè)收入雖然未達(dá)
30
億元人民幣但快速增長。
特別需要關(guān)注的是
，
擬修改的主板《首發(fā)管理辦法》未排除納入試點企業(yè)對首發(fā)條件中關(guān)于營業(yè)收入要求的適用
,
而擬修改的創(chuàng)業(yè)板《首發(fā)管理辦法》雖然刪除了關(guān)于最近一年營業(yè)收入不少于
5000
萬元人民幣的條款
，
但我們理解營業(yè)收入未達(dá)
30
億元人民幣的創(chuàng)新企業(yè)仍應(yīng)當(dāng)適用《若干意見》關(guān)于營業(yè)收入快速增長的要求
，
同時
，
申請創(chuàng)業(yè)板上市的創(chuàng)新企業(yè)的營業(yè)收入是否還有底線要求也有待進(jìn)一步明確。有鑒于此
，
部分目前還沒有營業(yè)收入或者雖有部分營業(yè)收入但增速不高的創(chuàng)新企業(yè)暫未被納入試點企業(yè)的范疇
，
該部分創(chuàng)新企業(yè)申請在境內(nèi)發(fā)行股票仍應(yīng)遵守現(xiàn)行《首發(fā)管理辦法》關(guān)于發(fā)行條件的相關(guān)規(guī)定。
4、
存在未彌補(bǔ)虧損的創(chuàng)新企業(yè)能否申請在境內(nèi)發(fā)行股票
?
創(chuàng)新企業(yè)歷史上研發(fā)、股份支付等費用支出普遍較大
,
依照原《首發(fā)管理辦法》
，
該等企業(yè)上市申報前存在的累積未彌補(bǔ)虧損往往成為其境內(nèi)發(fā)行股票的障礙。根據(jù)《征求意見稿》
，
該等創(chuàng)新企業(yè)如被納入試點企業(yè)
,
亦將具備在境內(nèi)發(fā)行股票的可能
：
擬修改的《首發(fā)管理辦法》規(guī)定
，
根據(jù)《若干意見》等認(rèn)定的試點企業(yè)如申請在境內(nèi)發(fā)行上市
，
可以存在未彌補(bǔ)虧損。
5、
未盈利創(chuàng)新企業(yè)能否申請在境內(nèi)發(fā)行股票
?
根據(jù)《征求意見稿》
，
擬修改的《首發(fā)管理辦法》規(guī)定
，
根據(jù)《若干意見》等認(rèn)定的試點企業(yè)如申請在境內(nèi)發(fā)行股票
，
可以不適用發(fā)行條件關(guān)于盈利指標(biāo)相關(guān)要求。也即意味著
，
部分尚未實現(xiàn)盈利的創(chuàng)新企業(yè)如被納入試點企業(yè)
，
將具備在境內(nèi)發(fā)行股票的可能。
6、
紅籌企業(yè)是否可不拆除紅籌結(jié)構(gòu)而直接申請境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證
?
《若干意見》明確允許試點紅籌企業(yè)
(
即注冊地在境外、主要經(jīng)營活動在境內(nèi)的企業(yè)
)
境內(nèi)資本市場發(fā)行存托憑證上市
，
具備股票發(fā)行上市條件的試點紅籌企業(yè)也可申請在境內(nèi)發(fā)行股票。《答記者問》中
,
證監(jiān)會發(fā)言人亦明確《證券法》并未限制注冊在境外的公司于境內(nèi)發(fā)行證券
，
紅籌企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行存托憑證或股票符合《證券法》規(guī)定。由此可見
，
列入試點的紅籌企業(yè)應(yīng)可嘗試直接申請境內(nèi)發(fā)行證券而無須拆除紅籌架構(gòu)。
盡管如此
，
試點紅籌企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行證券仍需滿足境內(nèi)部分特殊性要求。《若干意見》指出試點紅籌企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行證券除應(yīng)符合《證券法》的基本要求外
，
同時應(yīng)符合下列要求
：
(1)
同時適用于發(fā)行股票或存托憑證
：
股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理、運(yùn)行規(guī)范等事項可適用境外注冊地公司法等法律法規(guī)規(guī)定
，
但關(guān)于投資者權(quán)益保護(hù)的安排總體上應(yīng)不低于境內(nèi)法律要求
；
(2)
僅適用于發(fā)行存托憑證
：
針對存在投票權(quán)差異、協(xié)議控制架構(gòu)或類似特殊安排的
，
應(yīng)于首次公開發(fā)行時
，
在招股說明書等公開發(fā)行文件顯要位置充分、詳細(xì)披露相關(guān)情況特別是風(fēng)險、公司治理等信息
，
以及依法落實保護(hù)投資者合法權(quán)益規(guī)定的各項措施。
7、
VIE
企業(yè)是否需要拆除
VIE
結(jié)構(gòu)
?
對存在協(xié)議控制架構(gòu)的試點企業(yè)
，
如在境內(nèi)發(fā)行股票
，
《若干意見》指出
“
證監(jiān)會會同有關(guān)部門區(qū)分不同情況
，
依法審慎處理
”，
因此
，
該類試點企業(yè)是否可以在未拆除協(xié)議控制架構(gòu)的情況下直接申請境內(nèi)發(fā)行股票尚待細(xì)則制定。
結(jié)合《若干意見》中對試點紅籌企業(yè)境內(nèi)發(fā)行存托憑證的發(fā)行條件要求
，
我們理解
，
即使后續(xù)政策允許保留
VIE
架構(gòu)
，
該類試點企業(yè)亦應(yīng)在招股說明書等公開發(fā)行文件顯要位置充分、詳細(xì)披露協(xié)議控制情況特別是風(fēng)險、對公司治理影響等信息。
8、
“
寬
”or“
嚴(yán)
”?
試點企業(yè)發(fā)行證券審核標(biāo)準(zhǔn)的適用
本次《若干意見》的推出表明證監(jiān)會對試點企業(yè)的境內(nèi)發(fā)行股票、存托憑證整體呈支持態(tài)度。但需要注意的是
,
《若干意見》以及《答記者問》明確
,
試點企業(yè)在境內(nèi)公開發(fā)行股票
，
仍應(yīng)當(dāng)符合《證券法》、《首發(fā)管理辦法》等法律法規(guī)關(guān)于股票發(fā)行條件的相關(guān)規(guī)定
，
依照現(xiàn)行股票發(fā)行核準(zhǔn)程序由發(fā)行審核委員會審核
，
同時
，
試點原則亦提出
“
強(qiáng)化監(jiān)管
”
要求
，
由此可見
，
試點企業(yè)發(fā)行證券的審核標(biāo)準(zhǔn)仍將遵循
“
依法全面從嚴(yán)
”
。
9、
主管部門對投資者保護(hù)提出了哪些要求
?
《若干意見》中對投資者利益的保護(hù)聚焦于境內(nèi)投資者利益保護(hù)的機(jī)制與標(biāo)準(zhǔn)不得低于試點企業(yè)對境外投資者的保護(hù)力度
，
在部分涉及到境內(nèi)投資者利益保護(hù)的重要事項
(
如信息披露
，
股票減持
，
爭議解決等
)
上須適用中國境內(nèi)法律。
目前
，
在《若干意見》層面
,
已經(jīng)明確提出的投資者保護(hù)要求主要有以下幾點
：
(
1)
試點企業(yè)在信息披露、市場監(jiān)管等涉及公眾投資者保護(hù)、需要監(jiān)管部門
“
依法行政
”
的事項上
，
依據(jù)中國境內(nèi)法律規(guī)范
，
履行相關(guān)程序和義務(wù)
；(2)
試點企業(yè)尚未盈利的
，
其控股股東、實際控制人和董事、高級管理人員在企業(yè)實現(xiàn)盈利前不得減持上市前持有的股票
； (3)
試點企業(yè)發(fā)行存托憑證的
，
應(yīng)當(dāng)確保存托憑證持有人實際享有的權(quán)益與境外基礎(chǔ)股票持有人相當(dāng)
；(4)
存托協(xié)議明確約定因存托憑證發(fā)生的糾紛適用中國法律
，
由境內(nèi)法院管轄
；(5)
試點企業(yè)不得有任何損害境內(nèi)投資者合法權(quán)益的特殊安排和行為在投資者合法權(quán)益受到違法行為侵害的情況下
，
應(yīng)當(dāng)確保境內(nèi)投資者獲得與境外投資者相當(dāng)?shù)馁r償。
10、
境內(nèi)外均上市的試點企業(yè)如何披露財務(wù)報表
?
根據(jù)《若干意見》
，
試點紅籌企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行證券
，
應(yīng)按照《證券法》等法律法規(guī)規(guī)定披露財務(wù)信息
，
并在上市安排中明確會計年度期間等相關(guān)問題。試點紅籌企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行證券披露的財務(wù)報告信息
，
可按照中國企業(yè)會計準(zhǔn)則或經(jīng)財政部認(rèn)可與中國企業(yè)會計準(zhǔn)則等效的會計準(zhǔn)則編制
，
也可在按照國際財務(wù)報告準(zhǔn)則或美國會計準(zhǔn)則編制的同時
，
提供按照中國企業(yè)會計準(zhǔn)則調(diào)整的差異調(diào)節(jié)信息。
我們注意到, 《若干意見》透露后續(xù)還將出臺若干與《若干意見》相配套的制度和監(jiān)管細(xì)則, 包括: (1)對試點企業(yè)的具體標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)置; (2)科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會的設(shè)立;(3)試點紅籌企業(yè)的跨境監(jiān)管;(4)對存在協(xié)議控制結(jié)構(gòu)試點企業(yè)發(fā)行股票的處理;(5)財務(wù)披露的差異調(diào)節(jié)等事項進(jìn)一步的明確,等等。我們將持續(xù)關(guān)注該等制度和監(jiān)管細(xì)則的落地可能對境內(nèi)資本市場對接創(chuàng)新企業(yè)帶來的影響。
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