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以收益權(quán)為標(biāo)的的相關(guān)交易在中國(guó)的市場(chǎng)實(shí)踐由來(lái)已久。與此對(duì)應(yīng)，與收益權(quán)相關(guān)的各種理論和實(shí)踐的爭(zhēng)議及討論也層出不窮。本文擬從法律的視角，設(shè)問(wèn)與收益權(quán)有關(guān)的十個(gè)較為核心的問(wèn)題。并希冀從收益權(quán)的外延出發(fā)，結(jié)合相關(guān)法律法規(guī)，逐步推導(dǎo)收益權(quán)的內(nèi)涵，揭示收益權(quán)的法律性質(zhì)及值得注意的相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)。
一、
為什么要?jiǎng)?chuàng)設(shè)收益權(quán)
?
中國(guó)目前的收益權(quán)概念是由于實(shí)踐操作的需要應(yīng)運(yùn)而生的。由此，收益權(quán)的內(nèi)涵設(shè)定一定程度上與收益權(quán)的使用目的有著密切關(guān)聯(lián)，并最終通過(guò)其外延歸納而得。易言之，收益權(quán)的內(nèi)涵一定程度上是約定俗成且目的導(dǎo)向的。據(jù)此，了解收益權(quán)的作用對(duì)于收益權(quán)的具體實(shí)踐作用和操作目的對(duì)于解讀收益權(quán)的法律性質(zhì)十分重要。
具體而言，根據(jù)筆者的市場(chǎng)觀察，收益權(quán)的實(shí)踐作用主要集中在以下幾個(gè)核心要點(diǎn):
1、實(shí)現(xiàn)部分無(wú)法進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)，在不進(jìn)行實(shí)體權(quán)利轉(zhuǎn)讓情況下的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)移；
2、創(chuàng)設(shè)不能以本質(zhì)形態(tài)呈現(xiàn)的類(lèi)型化權(quán)利，例如通過(guò)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓加回購(gòu)創(chuàng)設(shè)債權(quán)；
3、規(guī)避部分權(quán)利轉(zhuǎn)讓可能引致的權(quán)利完善要求，如登記/備案/審批等；
4、 用于靈活進(jìn)行標(biāo)的現(xiàn)金流的份額切分或期限錯(cuò)配；
5、減少對(duì)于基礎(chǔ)權(quán)利項(xiàng)下相對(duì)方的驚擾。
二、 收益權(quán)類(lèi)交易有哪些一般形式
?
1、從描述方式出發(fā)
在通常的項(xiàng)目表述與具體定義中，收益權(quán)會(huì)被表述為，系指各基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)下的下列財(cái)產(chǎn)權(quán)益:
（1）因基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)下的義務(wù)人進(jìn)行履約所產(chǎn)生的資金流入收益；
（2）通過(guò)基礎(chǔ)資產(chǎn)的出售或其他方式的處置所產(chǎn)生的資金流入收益；
（3）基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)下的附屬擔(dān)保權(quán)益的履約或處置等(如有)所產(chǎn)生的資金流入收益；
（4）基礎(chǔ)資產(chǎn)所衍生的全部其他權(quán)利或權(quán)益在任何情形下的出售或其他方式的處置所產(chǎn)生的資金流入收益；
（5） 經(jīng)各方同意的其他任何權(quán)利。
2、從基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型出發(fā)
就基礎(chǔ)資產(chǎn)而言，目前市場(chǎng)上較為常見(jiàn)的收益權(quán)類(lèi)交易主要包括:
（1）以債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)，包括一般應(yīng)收賬款以及部分金融或類(lèi)金融的債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)如貸款、保理、融資租賃等。此外，亦包括票據(jù)等具有債權(quán)屬性的有價(jià)證券所對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)；
（2）以股權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)，包括未上市公司股權(quán)或上市公司股權(quán)。此外，亦包括合伙企業(yè)份額等具有一定的類(lèi)股權(quán)屬性的基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)；
（3）以特殊目的載體的份額作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)，包括信托受益權(quán)的收益權(quán)、資管份額收益權(quán)、基金份額收益權(quán)等；
（4）以未來(lái)一段期間內(nèi)的收入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)，如公路橋梁/隧道/市政建設(shè)不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)等。
3、從交易結(jié)構(gòu)出發(fā)
根據(jù)我們的市場(chǎng)觀察，常見(jiàn)的收益權(quán)類(lèi)交易結(jié)構(gòu)主要有以下幾種設(shè)定方式:
（1）純轉(zhuǎn)讓模式，即直接進(jìn)行基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)的轉(zhuǎn)讓?zhuān)⑾蚴茏屓税凑占s定的轉(zhuǎn)付時(shí)間和轉(zhuǎn)付方式，進(jìn)行收益權(quán)所對(duì)應(yīng)的資金流入收益的轉(zhuǎn)付；
（2）轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)模式，即首先進(jìn)行基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)的轉(zhuǎn)讓?zhuān)⑼瑫r(shí)設(shè)定固定的回購(gòu)期限以及回購(gòu)價(jià)款。通常在這種模式項(xiàng)下，收益權(quán)的受讓方在回購(gòu)期限前不會(huì)收取轉(zhuǎn)讓方對(duì)于資金流入收益的轉(zhuǎn)付，而是在回購(gòu)期限屆至?xí)r一次性獲得回購(gòu)價(jià)款，且回購(gòu)價(jià)款一般亦會(huì)設(shè)定和涵蓋溢價(jià)部分，從而形成經(jīng)濟(jì)效果上的融資 [1]
；
（3）拆分轉(zhuǎn)讓模式，即通過(guò)對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)初始狀態(tài)在份額和/或期限上的拆分，將收益權(quán)設(shè)定為基礎(chǔ)資產(chǎn)初始狀態(tài)的部分份額或期限所對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金流入收益的相關(guān)權(quán)益，再進(jìn)行收益權(quán)轉(zhuǎn)讓。值得注意的是，隨著《私募投資基金募集行為管理辦法》等新規(guī)的出臺(tái)，對(duì)于拆分轉(zhuǎn)讓模式的監(jiān)管日益趨嚴(yán)。 [2]
三、關(guān)于收益權(quán)有哪些法律法規(guī)
?
根據(jù)我們的整理，如下法規(guī)或文件中可能直接或間接地涉及了收益權(quán)概念或其相關(guān)概念。我們注意到，收益權(quán)概念雖然時(shí)有出現(xiàn)，也在司法實(shí)踐中得到了一定程度的認(rèn)可，但目前仍未有任何法規(guī)或文件對(duì)收益權(quán)的內(nèi)涵直接作出宏觀且明確的規(guī)定。具體而言:
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文號(hào)
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法律法規(guī)
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收益權(quán)相關(guān)規(guī)定
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主席令第6號(hào)
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《中華人民共和國(guó)農(nóng)業(yè)法》(1993年)
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第13條規(guī)定，除農(nóng)業(yè)承包合同另有約定外，承包方享有生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策權(quán)、產(chǎn)品處分權(quán)和收益權(quán)，同時(shí)必須履行合同約定的義務(wù)。根據(jù)此規(guī)定，收益權(quán)可以獨(dú)立于財(cái)產(chǎn)所有人之外而存在，然而該條規(guī)定在后來(lái)2002年修訂的《中華人民共和國(guó)農(nóng)業(yè)法》中被刪除。
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國(guó)務(wù)院國(guó)函[1999]28號(hào)文批復(fù)
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《關(guān)于收費(fèi)公路項(xiàng)目貸款擔(dān)保問(wèn)題的批復(fù)》
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批復(fù)指出，公路建設(shè)項(xiàng)目法人可以用收費(fèi)公路的收費(fèi)權(quán)質(zhì)押方式向國(guó)內(nèi)銀行申請(qǐng)抵押貸款，以省級(jí)人民政府批準(zhǔn)的收費(fèi)文件作為公路收費(fèi)權(quán)的權(quán)力證書(shū)，地市級(jí)以上交通主管部門(mén)作為公路收費(fèi)權(quán)質(zhì)押的登記部門(mén)。該批復(fù)首次采用了"收費(fèi)權(quán)質(zhì)押"的表述方式。
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計(jì)基礎(chǔ)[2000]198號(hào)
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《農(nóng)村電網(wǎng)建設(shè)與改造工程電費(fèi)收益權(quán)質(zhì)押貸款管理辦法》
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辦法第2條規(guī)定，電費(fèi)收益權(quán)質(zhì)押，是指電網(wǎng)經(jīng)營(yíng)企業(yè)以其擁有的電費(fèi)收益權(quán)作擔(dān)保，向銀行申請(qǐng)貸款用于農(nóng)村電網(wǎng)建設(shè)與改造的一種擔(dān)保方式。該辦法采用了“收益權(quán)質(zhì)押”的提法。之后，各地方政府的規(guī)章中就逐漸出現(xiàn)了"收費(fèi)權(quán)"或"收益權(quán)"等不同的表述方式。但不論是"收費(fèi)權(quán)"還是"收益權(quán)"在當(dāng)時(shí)都是指"向國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施或公共服務(wù)事業(yè)收取費(fèi)用的權(quán)利"。 [3]
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法釋〔2000〕44號(hào)
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《關(guān)于適用<中華人民共和國(guó)擔(dān)保法>若干問(wèn)題的解釋》
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第 97 條規(guī)定，以公路橋梁、公路隧道或者公路渡口等不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)出質(zhì)的，按照擔(dān)保法第 75 條第 4 項(xiàng)的規(guī)定處理。至此才將該項(xiàng)權(quán)利明確稱(chēng)為"收益權(quán)"。之后"收益權(quán)"或者"資產(chǎn)收益權(quán)"一詞在相關(guān)政府部門(mén)文件或司法解釋中時(shí)有出現(xiàn)，但均未對(duì)“資產(chǎn)收益權(quán)”的概念與法律性質(zhì)作出明確的界定。
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中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公告[2014]49號(hào)
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《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》
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第3條規(guī)定，基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是企業(yè)應(yīng)收款、租賃債權(quán)、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利，基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)等不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)，以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利。該規(guī)定將不動(dòng)產(chǎn)的收益權(quán)與企業(yè)應(yīng)收款、租賃債權(quán)、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利并列，并肯定了該等不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)可以作為資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
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銀監(jiān)辦發(fā)[2016]82號(hào)
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《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)辦公廳關(guān)于規(guī)范銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的通知》
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該通知要求信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓?xiě)?yīng)當(dāng)遵守"報(bào)備辦法、報(bào)告產(chǎn)品和登記交易"相關(guān)要求；應(yīng)當(dāng)依法合規(guī)開(kāi)展，有效防范風(fēng)險(xiǎn)。通知提出了"信貸資產(chǎn)收益權(quán)"的概念，并明確了信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的要求及限制，在一定程度上認(rèn)可了"信貸資產(chǎn)收益權(quán)"這樣一類(lèi)收益權(quán)權(quán)利的合法性。
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銀登字[2016]16號(hào)
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《銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉(zhuǎn)中心信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)規(guī)則(試行）》
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通過(guò)"本規(guī)則中信貸資產(chǎn)收益權(quán)是指獲取信貸資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的本金、利息和其他約定款項(xiàng)的權(quán)利。"的規(guī)定，首次以定義的方式對(duì)信貸資產(chǎn)收益權(quán)的內(nèi)涵進(jìn)行明確描述，但未就收益權(quán)本身展開(kāi)宏觀描述。
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四、關(guān)于收益權(quán)的性質(zhì)有哪些爭(zhēng)議
?
在理論研究中，對(duì)資產(chǎn)收益權(quán)的法律性質(zhì)界定主要有以下幾種觀點(diǎn):一是認(rèn)為所謂資產(chǎn)收益權(quán)中的“收益權(quán)”其實(shí)就是指所有權(quán)四大權(quán)能中的“收益”權(quán)能(簡(jiǎn)稱(chēng)
“
收益權(quán)能說(shuō)
”
)。 [4]
二是認(rèn)為資產(chǎn)收益權(quán)其實(shí)是一種用益物權(quán)(簡(jiǎn)稱(chēng)
“
用益物權(quán)說(shuō)
”
)。 [5]
三是認(rèn)為資產(chǎn)收益權(quán)是一種將來(lái)債權(quán)，即融資方在其對(duì)特定資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理中將來(lái)所享有的對(duì)第三人的金錢(qián)債權(quán)(簡(jiǎn)稱(chēng)
“將來(lái)債權(quán)說(shuō)”
)。 [6]
就上述理論觀點(diǎn)，我們傾向于認(rèn)為：
1、就收益權(quán)能說(shuō)而言，根據(jù)《物權(quán)法》第39條的規(guī)定，收益與占有、使用、處分同為所有權(quán)的四項(xiàng)權(quán)能，此處的權(quán)能作為所有權(quán)權(quán)利的一種功能和實(shí)現(xiàn)方式并非權(quán)利本身，而收益權(quán)應(yīng)被理解為一種法律權(quán)利才得以進(jìn)行轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)。此外，從收益權(quán)的一般形式來(lái)看，也有許多收益權(quán)所對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)本身并非物權(quán)，很難被納入物權(quán)權(quán)能說(shuō)；
2、就用益物權(quán)說(shuō)而言，根據(jù)《物權(quán)法》第117條的規(guī)定，用益物權(quán)是指用益物權(quán)人對(duì)他人所有的不動(dòng)產(chǎn)或者動(dòng)產(chǎn)，依法享有占有、使用和收益的權(quán)利，而收益權(quán)人在實(shí)踐中往往僅具有收益的權(quán)利，而不具有占有和使用的權(quán)利。此外，同我們對(duì)于收益權(quán)能說(shuō)的評(píng)價(jià)，此說(shuō)亦以物權(quán)定性作為基礎(chǔ)，難以完全符合收益權(quán)的實(shí)踐外延；
3、就將來(lái)債權(quán)說(shuō)而言，根據(jù)《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》第3條的規(guī)定，可以出質(zhì)的應(yīng)收賬款包括現(xiàn)有的和未來(lái)的金錢(qián)債權(quán)及其產(chǎn)生的收益，這一規(guī)定確實(shí)對(duì)將來(lái)債權(quán)說(shuō)具有一定的證明力。同時(shí)，考慮到收益權(quán)本身依賴(lài)于基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流，方有權(quán)利進(jìn)行轉(zhuǎn)付資金的收取的特性，也相對(duì)較為符合將來(lái)債權(quán)說(shuō)的特質(zhì)。
五、收益權(quán)的內(nèi)涵如何定性
?
如前所述，盡管對(duì)于收益權(quán)的定性，在法律層面缺乏明確的界定，目前理論界和市場(chǎng)仍有一定爭(zhēng)議，但是在諸多法律法規(guī)中已經(jīng)得到了使用，并對(duì)其性質(zhì)有了一定的傾向性認(rèn)可。
從前述收益權(quán)交易的目標(biāo)、形式等收益權(quán)的一般外延出發(fā)進(jìn)行歸納，并結(jié)合收益權(quán)的法律淵源與性質(zhì)爭(zhēng)議，筆者認(rèn)為，收益權(quán)的內(nèi)涵可以界定為一項(xiàng)以基礎(chǔ)資產(chǎn)作為基礎(chǔ)，以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流入收益作為先決條件，由收益權(quán)的持有人作為權(quán)利人向收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方要求進(jìn)行前述現(xiàn)有的或?qū)?lái)的現(xiàn)金流入收益轉(zhuǎn)付的請(qǐng)求權(quán)。
具體而言，收益權(quán)的內(nèi)涵具有如下特點(diǎn):
1、以能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)作為基礎(chǔ)；
2、以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入收益作為支付內(nèi)容和先決條件；
3、現(xiàn)金流入收益往往涵攝至將來(lái)債權(quán)；
4、以收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方作為義務(wù)人；
5、以對(duì)收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方的轉(zhuǎn)付請(qǐng)求權(quán)作為核心權(quán)利內(nèi)容。
六、從收益權(quán)的法律特性出發(fā)，收益權(quán)是否可作為信托財(cái)產(chǎn)
?
依據(jù)《信托法》第七條的規(guī)定，設(shè)立信托，必須有確定的信托財(cái)產(chǎn)，并且該信托財(cái)產(chǎn)必須是委托人合法所有的財(cái)產(chǎn)，而前述財(cái)產(chǎn)亦包括合法的財(cái)產(chǎn)權(quán)利。依據(jù)其第十一條之規(guī)定，信托財(cái)產(chǎn)不能確定的信托無(wú)效。據(jù)此，我們認(rèn)為，收益權(quán)作為財(cái)產(chǎn)權(quán)信托的信托財(cái)產(chǎn)，除該等權(quán)利本身需要合法合規(guī)以外，其作為一項(xiàng)權(quán)利應(yīng)該同時(shí)具備如下性質(zhì)，須具有財(cái)產(chǎn)性和確定性。
1、關(guān)于收益權(quán)的財(cái)產(chǎn)性
《信托法》本身并未對(duì)何為財(cái)產(chǎn)性作出具體的規(guī)定，依據(jù)一般的法理，筆者理解，只要一項(xiàng)資產(chǎn)本身：（1）具有能夠以現(xiàn)金進(jìn)行量化匡算的價(jià)值基礎(chǔ)；（2）能夠以現(xiàn)金或其等價(jià)物作為最終履約的內(nèi)容或標(biāo)的，即應(yīng)認(rèn)為具有財(cái)產(chǎn)性。
就第（1）點(diǎn)而言，考慮到收益權(quán)的基礎(chǔ)資產(chǎn)本身需要具備能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的特點(diǎn)，收益權(quán)的基礎(chǔ)資產(chǎn)本身在實(shí)踐操作中，從具體資產(chǎn)類(lèi)別而言，包括但不限于貸款、應(yīng)收賬款、上市公司股票、未上市股權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利，該等財(cái)產(chǎn)權(quán)利都首先需要能夠以現(xiàn)金進(jìn)行量化匡算，方有資格成為收益權(quán)的基礎(chǔ)資產(chǎn)。而收益權(quán)的取得以及其項(xiàng)下所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流入收益既然完全來(lái)源于基礎(chǔ)資產(chǎn)，那么既然基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠以現(xiàn)金進(jìn)行量化匡算，則收益權(quán)的價(jià)值亦能夠以此為依托進(jìn)行量化匡算。也因此，一般而言，實(shí)踐中收益權(quán)具備能夠以現(xiàn)金進(jìn)行量化匡算的特點(diǎn)。
就第（2）點(diǎn)而言，收益權(quán)是以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入收益作為支付內(nèi)容和先決條件，以收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方的轉(zhuǎn)付作為核心內(nèi)容，則轉(zhuǎn)付的標(biāo)的和內(nèi)容自然亦是前述現(xiàn)金流入收益。因此，收益權(quán)亦屬能夠以現(xiàn)金或其等價(jià)物作為最終履約的內(nèi)容或標(biāo)的的權(quán)利。
綜上所述，筆者傾向于認(rèn)為，收益權(quán)具有財(cái)產(chǎn)性。
2、關(guān)于收益權(quán)的確定性
與財(cái)產(chǎn)性相似，《信托法》本身并未對(duì)何為確定性作出具體的規(guī)定，依據(jù)一般法理，筆者理解，若一項(xiàng)資產(chǎn)本身：（1）具有明確的履約義務(wù)人；（2）具有明確的履約內(nèi)容；（3）其履約的金額或方式能夠通過(guò)在合同簽署時(shí)已以明確的方式進(jìn)行計(jì)算和確定，應(yīng)認(rèn)為具有確定性。
就第（1）點(diǎn)而言，根據(jù)上述對(duì)收益權(quán)的內(nèi)涵的界定，收益權(quán)的持有人具有向收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方要求進(jìn)行現(xiàn)有的或?qū)?lái)的現(xiàn)金流入收益轉(zhuǎn)付的權(quán)利。因此在收益權(quán)的法律關(guān)系中，收益權(quán)的創(chuàng)設(shè)方為明確的履約義務(wù)人，應(yīng)向收益權(quán)的持有人履行相應(yīng)的轉(zhuǎn)付義務(wù)。
就第（2）點(diǎn)而言，收益權(quán)以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入收益作為支付內(nèi)容，是由收益權(quán)的持有人作為權(quán)利人向收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方要求進(jìn)行前述現(xiàn)有的或?qū)?lái)的現(xiàn)金流入收益轉(zhuǎn)付的請(qǐng)求權(quán)。在收益權(quán)的法律關(guān)系中，履約內(nèi)容即為以基礎(chǔ)資產(chǎn)為基礎(chǔ)的現(xiàn)有或?qū)?lái)的現(xiàn)金流入收益，具有明確的履約內(nèi)容。
就第（3）點(diǎn)而言，收益權(quán)的核心權(quán)利內(nèi)容為收益權(quán)持有人對(duì)收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方的轉(zhuǎn)付請(qǐng)求權(quán)，該等轉(zhuǎn)付請(qǐng)求權(quán)以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入收益為限，且在收益權(quán)創(chuàng)設(shè)時(shí)，收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方一般會(huì)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流入收益的范圍進(jìn)行框定。因此對(duì)于收益權(quán)而言，收益權(quán)持有人對(duì)于收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方的請(qǐng)求權(quán)具有明確的權(quán)利內(nèi)容。據(jù)此，筆者傾向于認(rèn)為，收益權(quán)履約的金額或方式能夠通過(guò)在合同簽署時(shí)既已明確的方式進(jìn)行計(jì)算和確定。當(dāng)然，有觀點(diǎn)認(rèn)為，收益權(quán)所對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金流入收益對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)具有較大的依賴(lài)性，收益權(quán)的受讓方所享有的轉(zhuǎn)付請(qǐng)求權(quán)的金額一般將依據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流入而進(jìn)行浮動(dòng)，據(jù)此否定了收益權(quán)具有履約的金額或方式能夠通過(guò)在合同簽署時(shí)已以明確的方式進(jìn)行計(jì)算和確定的性質(zhì)。針對(duì)此觀點(diǎn)，筆者認(rèn)為，履約金額只要具有能夠計(jì)算和確定的明確規(guī)定，則是否掛鉤基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行確定更多地是履約金額的計(jì)算方式不同的問(wèn)題，而非能否計(jì)算的問(wèn)題。確定性這一屬性具有結(jié)構(gòu)導(dǎo)向的特質(zhì)，在法律法規(guī)未進(jìn)行明確規(guī)定的情況項(xiàng)下，筆者承認(rèn)這種爭(zhēng)議本身確實(shí)有探討的空間，但筆者傾向于認(rèn)為，不應(yīng)因此一點(diǎn)即全盤(pán)否定收益權(quán)所具有的的確定性。
綜上所述，筆者傾向于認(rèn)為，收益權(quán)具有確定性。
3、收益權(quán)可以作為信托財(cái)產(chǎn)
結(jié)合上述分析，收益權(quán)兼具財(cái)產(chǎn)性和確定性，因此，筆者傾向于認(rèn)為，盡管收益權(quán)是一種特殊的，不存在較高層級(jí)的法律規(guī)定或法律定性的擬制的轉(zhuǎn)付權(quán)利，但其本身所具備的財(cái)產(chǎn)性和確定性使其基本具備作為信托財(cái)產(chǎn)的條件。
上述結(jié)論在司法判例中也已經(jīng)獲得一定程度上的承認(rèn)。例如，在安信信托和昆山純高一案(案號(hào)為(2013)滬高民五(商)終字第11號(hào))中，昆山純高作為委托人將其享有的在建工程收益權(quán)作為初始信托財(cái)產(chǎn)設(shè)立信托，同時(shí)為辦理抵押?jiǎn)栴}，雙方又簽署了信托貸款合同。最終上海市高級(jí)人民法院認(rèn)定安信信托和昆山純高之間構(gòu)成營(yíng)業(yè)信托法律關(guān)系，即在一定程度上承認(rèn)了以在建工程收益權(quán)設(shè)立信托的有效性。
七、收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式有哪些風(fēng)險(xiǎn)或局限
?
結(jié)合前述論述，特定資產(chǎn)收益權(quán)由于其本身的特征及法律性質(zhì)上的模糊性，仍然存在一定風(fēng)險(xiǎn)和局限。主要表現(xiàn)為:
1、對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的從屬性
資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)下，收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方仍保有對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的完整所有權(quán)，可以自由處分該等基礎(chǔ)資產(chǎn)?？紤]到現(xiàn)行法律法規(guī)暫未對(duì)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓建立登記公示制度，因此一旦收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行不利處分，則會(huì)給收益權(quán)受讓方帶來(lái)相應(yīng)的落空風(fēng)險(xiǎn)。此外，值得注意的是，若收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)沒(méi)有完整的所有權(quán)或處置權(quán)，或基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)下存在抵質(zhì)押等第三方權(quán)利或權(quán)利瑕疵，則相應(yīng)的資產(chǎn)收益權(quán)的創(chuàng)設(shè)和轉(zhuǎn)讓的完整性和效力亦將因此而存在不確定性。
2、追索權(quán)的不完整性
如上所述，既然資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)下，收益權(quán)受讓方獲得的是對(duì)收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方的轉(zhuǎn)付請(qǐng)求權(quán)，而并不會(huì)通過(guò)基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓而成為基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)下得以對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的義務(wù)人主張權(quán)利人基礎(chǔ)資產(chǎn)所有人，則其權(quán)利無(wú)法觸及基礎(chǔ)資產(chǎn)本身所涉及的債務(wù)人。據(jù)此，如果收益權(quán)創(chuàng)設(shè)方拒不履行收益轉(zhuǎn)付義務(wù)，則收益權(quán)受讓方將無(wú)法穿透收益權(quán)轉(zhuǎn)讓方而直接向基礎(chǔ)資產(chǎn)義務(wù)人進(jìn)行追索，由此其獲得救濟(jì)的途徑亦將相對(duì)較少。
3、現(xiàn)金流的不確定性
資產(chǎn)收益權(quán)以能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)作為掛鉤基礎(chǔ)并以此為支付內(nèi)容和先決條件，因此資產(chǎn)收益權(quán)本身的風(fēng)險(xiǎn)受制于基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。若基礎(chǔ)資產(chǎn)本身無(wú)法產(chǎn)生足額的現(xiàn)金流，則收益權(quán)受讓方所能夠請(qǐng)求的轉(zhuǎn)付金額亦將受限于前述風(fēng)險(xiǎn)而無(wú)法獲得足額償付。
4、破產(chǎn)隔離難以實(shí)現(xiàn)
如前所述，資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)下基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)并未轉(zhuǎn)讓?zhuān)谑找鏅?quán)創(chuàng)設(shè)方發(fā)生破產(chǎn)清算情形時(shí)，基礎(chǔ)資產(chǎn)仍可能被視為收益權(quán)轉(zhuǎn)讓方的自有財(cái)產(chǎn)進(jìn)行破產(chǎn)清算，無(wú)法實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)與收益權(quán)轉(zhuǎn)讓方之間的破產(chǎn)隔離。
八、收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的風(fēng)險(xiǎn)和局限如何緩釋?zhuān)?/span>
根據(jù)上述分析，收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的風(fēng)險(xiǎn)與局限核心在于：1、現(xiàn)金流的不確定性（如上節(jié)風(fēng)險(xiǎn)3）；2、權(quán)屬效力的不確定性（如上節(jié)風(fēng)險(xiǎn)1、2、4）。針對(duì)前述兩類(lèi)不確定性，一般而言，可以用設(shè)定回購(gòu)義務(wù)和設(shè)定擔(dān)保權(quán)利的方式，進(jìn)行緩釋。
1、設(shè)定回購(gòu)義務(wù)
針對(duì)現(xiàn)金流的不確定性，根據(jù)我們的市場(chǎng)觀察，絕大多數(shù)目的系為了構(gòu)建債權(quán)投資的收益權(quán)轉(zhuǎn)讓交易中，一般會(huì)采取設(shè)定明確以固定價(jià)格約定回購(gòu)金額并由轉(zhuǎn)讓方在未來(lái)以該等金額回購(gòu)相同數(shù)量的收益權(quán)。為了解決利息部分的設(shè)置，前述回購(gòu)?fù)娃D(zhuǎn)讓的價(jià)款會(huì)存在一定的溢價(jià)。該等約定在一定程度上能夠緩釋收益權(quán)依賴(lài)的基礎(chǔ)資產(chǎn)本身產(chǎn)生現(xiàn)金流不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。
在上述安排中，有兩個(gè)操作要點(diǎn)值得注意：首先，回購(gòu)義務(wù)本身所帶來(lái)的現(xiàn)金流入收益可能會(huì)和收益權(quán)不時(shí)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入收益產(chǎn)生一定的沖突。據(jù)此，需要依據(jù)統(tǒng)籌安排前述兩項(xiàng)現(xiàn)金流之間的勾稽關(guān)系。其次，前述轉(zhuǎn)讓加回購(gòu)的約定一定程度上存在被認(rèn)定為雙方成立民間借貸關(guān)系而非收益權(quán)買(mǎi)賣(mài)關(guān)系的可能，亦需要加以注意和避免。(具體分析可參見(jiàn)第十點(diǎn))
2
、設(shè)定擔(dān)保權(quán)利
為解決權(quán)屬效力的不確定，許多收益權(quán)轉(zhuǎn)讓安排會(huì)和基礎(chǔ)資產(chǎn)的擔(dān)保權(quán)利設(shè)定同時(shí)開(kāi)展。通過(guò)將特定資產(chǎn)收益權(quán)所依附的基礎(chǔ)資產(chǎn)反向抵/質(zhì)押給受讓人，實(shí)現(xiàn)對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的優(yōu)先權(quán)。依據(jù)《擔(dān)保法》和《物權(quán)法》的相關(guān)規(guī)定，債務(wù)人不履行債務(wù)時(shí)，債權(quán)人有權(quán)依照本法規(guī)定以經(jīng)設(shè)定擔(dān)保權(quán)利的財(cái)產(chǎn)折價(jià)或者以拍賣(mài)、變賣(mài)該財(cái)產(chǎn)的價(jià)款優(yōu)先受償。依據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第一百零九條的相關(guān)規(guī)定，對(duì)破產(chǎn)人的特定財(cái)產(chǎn)享有擔(dān)保權(quán)的權(quán)利人，對(duì)該特定財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利。據(jù)此，在破產(chǎn)的情況項(xiàng)下，盡管不能實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格意義上的破產(chǎn)隔離，但是受讓方仍然可以通過(guò)設(shè)定擔(dān)保，獲得對(duì)于破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的優(yōu)先受償權(quán)。
此外，在實(shí)際操作中，通過(guò)對(duì)《基礎(chǔ)資產(chǎn)抵/質(zhì)押合同》進(jìn)行公證，由公證處出具《具有強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)公證書(shū)》，可以一定程度上賦予其強(qiáng)制執(zhí)行效力，進(jìn)而緩釋收益權(quán)依賴(lài)的基礎(chǔ)資產(chǎn)被惡意處分或破產(chǎn)清算的風(fēng)險(xiǎn)。(具體分析可參見(jiàn)第九點(diǎn))
九、特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)項(xiàng)下協(xié)議可否賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力
?
如前所述，由于特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓并未轉(zhuǎn)移收益權(quán)對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)，而現(xiàn)行法律法規(guī)暫未對(duì)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓建立登記公示制度，為了更好地保證投資人(收益權(quán)受讓人)能夠依約獲得投資收益，一般會(huì)將特定資產(chǎn)收益權(quán)所依附的基礎(chǔ)資產(chǎn)反向抵/質(zhì)押給投資人，并對(duì)相關(guān)的《特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)合同》和《基礎(chǔ)資產(chǎn)抵/質(zhì)押合同》進(jìn)行公證，由公證處出具《具有強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)公證書(shū)》，賦予其強(qiáng)制執(zhí)行效力。
根據(jù)《最高人民法院、司法部關(guān)于公證機(jī)關(guān)賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)執(zhí)行有關(guān)問(wèn)題的聯(lián)合通知》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)
“
聯(lián)合通知
”
)第1條以及《公證程序規(guī)則》第39條的規(guī)定，具有強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)的公證，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：(1) 債權(quán)文書(shū)以給付貨幣、物品或者有價(jià)證券為內(nèi)容；(2) 債權(quán)債務(wù)關(guān)系明確，債權(quán)人和債務(wù)人對(duì)債權(quán)文書(shū)有關(guān)給付內(nèi)容無(wú)疑義；(3) 債權(quán)文書(shū)中載明當(dāng)債務(wù)人不履行或者不適當(dāng)履行義務(wù)時(shí)，債務(wù)人愿意接受強(qiáng)制執(zhí)行的承諾。
曾經(jīng)，《基礎(chǔ)資產(chǎn)抵/質(zhì)押合同》由于不符合“以給付貨幣、物品或者有價(jià)證券為內(nèi)容”的要求，其能否賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力一直受到爭(zhēng)議。而2014年9月18日，最高人民法院《關(guān)于公證機(jī)關(guān)賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的包含擔(dān)保協(xié)議的公證債權(quán)文書(shū)能否強(qiáng)制執(zhí)行的請(qǐng)示》指出現(xiàn)行法律、司法解釋并未對(duì)公證債權(quán)文書(shū)所附擔(dān)保協(xié)議的強(qiáng)制執(zhí)行作出限制性規(guī)定，公證機(jī)構(gòu)可以對(duì)附有擔(dān)保協(xié)議債權(quán)文書(shū)的真實(shí)性與合法性予以證明，并賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力。2015年5月5日公布的《最高人民法院關(guān)于人民法院辦理執(zhí)行異議和復(fù)議案件若干問(wèn)題的規(guī)定》第22條則更是明確指出:“人民法院受理?yè)?dān)保債務(wù)的執(zhí)行申請(qǐng)后，被執(zhí)行人僅以擔(dān)保合同不屬于賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的公證債權(quán)文書(shū)范圍為由申請(qǐng)不予執(zhí)行的，不予支持?！敝链耍梢悦鞔_，公證機(jī)構(gòu)可以對(duì)《基礎(chǔ)資產(chǎn)抵/質(zhì)押合同》的真實(shí)性與合法性予以證明，并賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力。
盡管如此，《基礎(chǔ)資產(chǎn)抵/質(zhì)押合同》作為一項(xiàng)依附于主債權(quán)的擔(dān)保權(quán)利，其有效性依賴(lài)于對(duì)主債權(quán)有效性的判斷。而《特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)合同》本身在能否被賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力在辦理公證階段和申請(qǐng)執(zhí)行階段均存在較大爭(zhēng)議。
例如，江蘇省南京市南京公證處柏建中在《股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓及回購(gòu)協(xié)議能否被賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力》一文中指出，《聯(lián)合通知》明確要求公證機(jī)關(guān)賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)需要具備債權(quán)債務(wù)關(guān)系明確的條件，而《股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)合同》作為一項(xiàng)雙務(wù)合同，雙方均具有抗辯權(quán)，法律關(guān)系較為復(fù)雜，公證機(jī)構(gòu)很難滿足出具執(zhí)行證書(shū)時(shí)所要達(dá)到的核實(shí)要求；此外，一些地方司法機(jī)關(guān)也將賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)限制在單務(wù)合同，如云南省高級(jí)人民法院和云南省司法廳于2009 年聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于公證債權(quán)文書(shū)強(qiáng)制執(zhí)行效力有關(guān)問(wèn)題的通知》中規(guī)定，公證機(jī)構(gòu)賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的債權(quán)文書(shū)必須具備的條件之一為“債權(quán)文書(shū)中的償付義務(wù)由債務(wù)人單方承擔(dān)，沒(méi)有對(duì)等給付的情形”。因此不能對(duì)股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓及回購(gòu)協(xié)議賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力。與之相反，廣東省深圳市深圳公證處的雷達(dá)在《股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓及回購(gòu)協(xié)議賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的可行性》一文中則指出，股權(quán)收益權(quán)所包含的具體內(nèi)容可以在合同中詳細(xì)約定，債務(wù)人不履行義務(wù)或者不完全履行義務(wù)的情形也可在合同中具體化記載；只要債權(quán)債務(wù)關(guān)系明確，雙務(wù)合同也應(yīng)當(dāng)可以被賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力，而且該等做法也在臺(tái)灣地區(qū)有實(shí)踐。
從司法實(shí)踐的角度來(lái)看，一些法院對(duì)于股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓及回購(gòu)合同及其附屬擔(dān)保合同采取了可執(zhí)行的態(tài)度（長(zhǎng)安信托申請(qǐng)執(zhí)行公證債權(quán)文書(shū)案，詳見(jiàn)(2014)魯執(zhí)復(fù)議字第47號(hào)執(zhí)行裁定書(shū)），有的法院則采取不可執(zhí)行的態(tài)度（四川信托申請(qǐng)執(zhí)行公證債權(quán)文書(shū)案，詳見(jiàn)：(2014)贛執(zhí)審字第1號(hào)執(zhí)行裁定書(shū)）。
據(jù)此，筆者認(rèn)為，《特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)合同》本身在能否被賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力在辦理公證階段和申請(qǐng)執(zhí)行階段均存在較大的不確定性。
十、特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)模式是否會(huì)被再定性
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如上所述，針對(duì)現(xiàn)金流的不確定性，根據(jù)我們的市場(chǎng)觀察，絕大多數(shù)目的系為了構(gòu)建債權(quán)投資的收益權(quán)轉(zhuǎn)讓交易中，一般會(huì)采取設(shè)定明確以固定價(jià)格約定回購(gòu)金額并由轉(zhuǎn)讓方在未來(lái)以該等金額回購(gòu)相同數(shù)量的收益權(quán)?？紤]到前述模式與一般的債權(quán)投資的經(jīng)濟(jì)效果實(shí)質(zhì)非常接近，由此即引出了法律關(guān)系的再定性的問(wèn)題。
在我國(guó)法律法規(guī)的框架下，一般傾向于依據(jù)法律關(guān)系的實(shí)質(zhì)，而非僅僅其表現(xiàn)形式進(jìn)行法律關(guān)系的認(rèn)定。舉例而言，《最高人民法院關(guān)于審理聯(lián)營(yíng)合同糾紛案件若干問(wèn)題的解答》即就聯(lián)營(yíng)關(guān)系中的法律關(guān)系認(rèn)定作出了規(guī)定，企業(yè)法人、事業(yè)法人作為聯(lián)營(yíng)一方向聯(lián)營(yíng)體投資，但不參加共同經(jīng)營(yíng)，也不承擔(dān)聯(lián)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，不論盈虧均按期收回本息，或者按期收取固定利潤(rùn)的，是明為聯(lián)營(yíng)，實(shí)為借貸。此外，《最高人民法院關(guān)于審理融資租賃合同糾紛案件適用法律問(wèn)題的解釋》亦在認(rèn)定融資租賃關(guān)系的過(guò)程中，規(guī)定對(duì)名為融資租賃合同，但實(shí)際不構(gòu)成融資租賃法律關(guān)系的，人民法院應(yīng)按照其實(shí)際構(gòu)成的法律關(guān)系處理。盡管目前并無(wú)法律法規(guī)或規(guī)范性文件針對(duì)收益權(quán)本身作出相應(yīng)的再認(rèn)定規(guī)定，但是依據(jù)前述規(guī)定所透露的基本原則，我們認(rèn)為，典型的收益權(quán)轉(zhuǎn)讓加回購(gòu)模式，其構(gòu)建的法律關(guān)系的實(shí)質(zhì)與借貸關(guān)系非常相似，從而具有被進(jìn)行再認(rèn)定并認(rèn)定為借貸關(guān)系的可能性。
從實(shí)踐的角度來(lái)看，一些法院亦傾向于認(rèn)為收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)本質(zhì)是一種借貸行為。在天風(fēng)匯盈壹號(hào)(武漢)創(chuàng)業(yè)投資中心(有限合伙)作為原告的兩項(xiàng)訴訟中((2015)鄂武漢中民商初字第00470號(hào)、(2015)鄂武漢中民商初字第00471號(hào))，審理法院均認(rèn)為：“雙方是以收益權(quán)轉(zhuǎn)讓為名行借貸之實(shí)，雙方當(dāng)事人的真實(shí)意思表示為借貸，雙方成立民間借貸關(guān)系。本案所涉的《收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)合同》、《擔(dān)保合同》中，除《收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)合同》中約定的溢價(jià)率及違約金超出法律規(guī)定的部分不受保護(hù)。”
根據(jù)《合同法》第196條的規(guī)定，借款合同是借款人向貸款人借款，到期返還借款并支付利息的合同。而2015年《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規(guī)定》第1條則規(guī)定，本規(guī)定所稱(chēng)的民間借貸，是指自然人、法人、其他組織之間及其相互之間進(jìn)行資金融通的行為；在《合同法》基礎(chǔ)上擴(kuò)展了"民間借貸"的范圍。結(jié)合前述法規(guī)，筆者認(rèn)為，特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)模式中，其借貸融資的交易本質(zhì)會(huì)增加監(jiān)管部門(mén)及司法部門(mén)對(duì)交易性質(zhì)認(rèn)定的不確定性，如果被認(rèn)定為貸款融資，則可能受限于包括《合同法》以及《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規(guī)定》在內(nèi)的相關(guān)法律法規(guī)的具體要求。
[1]
可參考后文“特定資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購(gòu)模式是否會(huì)被再定性”。
[2]
例如，《私募投資基金募集行為管理辦法》明確禁止將私募基金份額或其收益權(quán)進(jìn)行非法拆分轉(zhuǎn)讓; 又如，《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)辦公廳關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信托公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管工作的意見(jiàn)》強(qiáng)調(diào)采用“穿透”原則識(shí)別信托產(chǎn)品最終投資者，通過(guò)資產(chǎn)收益權(quán)靈活拆分降低投資門(mén)檻將受到越來(lái)越多的限制。
[3]
王利明:“收費(fèi)權(quán)質(zhì)押的若干問(wèn)題探討”，《法學(xué)雜志》2007年第2期。
[4]
參見(jiàn)薛波:“資產(chǎn)收益權(quán)信托的法律分析”，載《法制博覽》2012年第五期。
[5]
參見(jiàn)孫淑云:“芻議不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)質(zhì)押”，《西北政法學(xué)院學(xué)報(bào)》2003年第3期; 孟勤國(guó)、劉俊紅:“論資產(chǎn)收益權(quán)的法律性質(zhì)與風(fēng)險(xiǎn)防范”，載《河北學(xué)刊》2014年7月第34卷第4期。
[6]
參見(jiàn)秦悅民、夏亮:“關(guān)于特定資產(chǎn)收益權(quán)投資信托產(chǎn)品中資產(chǎn)收益權(quán)的法律性質(zhì)初探”，《信托周刊》第48期。
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