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房地產(chǎn)行業(yè)迎來私募新力量

論不動產(chǎn)私募投資基金差異化監(jiān)管及相關行業(yè)影響

2023年第03期    作者:文│李楠    閱讀 1,237 次

2022年11月28日，中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱“證監(jiān)會”）在答記者問中率先提出五項資本市場支持房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)融資的優(yōu)化措施，其中包括不動產(chǎn)私募投資基金試點計劃。2023年2月20日，證監(jiān)會公告載明，啟動不動產(chǎn)私募投資基金試點。同日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（以下簡稱“中基協(xié)”）發(fā)布《不動產(chǎn)私募投資基金試點備案指引（試行）》（中基協(xié)發(fā)〔2023〕4號，以下簡稱《試點指引》），自2023年3月1日起施行。

《試點指引》體現(xiàn)了監(jiān)管部門擬對試點的不動產(chǎn)私募投資基金進行差異化監(jiān)管的管理邏輯，同時，該項試點安排也對房地產(chǎn)行業(yè)、REITs板塊以及其他資產(chǎn)管理機構(gòu)開展不動產(chǎn)領域的私募資產(chǎn)管理業(yè)務造成了一定的影響。本文將對此進行初步探析，供業(yè)內(nèi)交流。

 

一、不動產(chǎn)私募投資基金差異化監(jiān)管規(guī)則要點

本節(jié)將按照《試點指引》的條款順序，對于體現(xiàn)本次不動產(chǎn)私募投資基金差異化監(jiān)管規(guī)則的重要條款予以梳理總結(jié)。

（一）投資范圍

《試點指引》第三條規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金的投資范圍包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市場化租賃住房）、商業(yè)經(jīng)營用房、基礎設施項目等。該規(guī)定突破了對存量商品住宅（指已取得國有土地使用證、建設用地規(guī)劃許可證、建設工程規(guī)劃許可證、建筑工程施工許可證、預售許可證，已經(jīng)實現(xiàn)銷售或者主體建設工程已開工的存量商品住宅項目，包括普通住宅、公寓等）和市場化租賃用房（指已取得國有土地使用證、建設用地規(guī)劃許可證，不以分拆產(chǎn)權(quán)銷售為目的、長期對外進行市場化租賃運營，但未納入保障性租賃住房體系的租賃住房）的投資限制，同時，不受《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃備案管理規(guī)范4號——私募資產(chǎn)管理計劃投資房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、項目》項下16個熱點城市普通住宅地產(chǎn)項目的備案限制。即不動產(chǎn)私募投資基金可以參與任何地區(qū)的存量商品住宅和市場化租賃房屋的投資，對于此前規(guī)定中對私募股權(quán)投資基金的備案及投資限制予以了較大程度的松綁。

（二）首輪及后續(xù)募集

《試點指引》第六條規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金首輪實繳募集資金規(guī)模不得低于3000萬元人民幣。第七條規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金投資者應當為首輪實繳出資不低于1000萬元的投資者。其中，有自然人投資者的不動產(chǎn)私募投資基金，自然人投資者合計出資金額不得超過基金實繳金額的20%。同時，根據(jù)第十條、第十一條等規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金在基金合同約定的投資期限內(nèi)經(jīng)全體投資者一致同意或通過基金合同約定的決策機制，即可以實現(xiàn)擴募。

按照此前的規(guī)定，私募股權(quán)投資基金首輪實繳募集資金規(guī)模不得低于2000萬元人民幣，投資者首期實繳募集最低金額較低且未針對自然人投資者作出特別要求；同時，股權(quán)類私募投資基金開展后續(xù)募集的規(guī)模不得超過首次募集規(guī)模的三倍。與此相比，《試點指引》將不動產(chǎn)私募投資基金首輪實繳募集資金規(guī)模提高，且提高了投資者門檻，明確了投資者首輪實繳出資最低金額和自然人投資者出資金額比例的上限；同時，對于后續(xù)募集的限制大幅放松，不再設置認繳倍數(shù)和比例限制，也不再限制基金的組織形式。

（三）投資方式

《試點指引》第八條規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金為被投企業(yè)提供借款或者擔保的，應當符合下列條件：（1）基金合同有明確約定，并履行基金合同約定的決策程序；（2）借款或者擔保到期日不得晚于基金清算完成日；（3）有自然人投資者的，不動產(chǎn)私募投資基金應當持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)；（4）全部為機構(gòu)投資者的，不動產(chǎn)私募投資基金應當持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)，或者持有被投企業(yè)51%以上股權(quán)且被投企業(yè)提供擔保，可實現(xiàn)資產(chǎn)控制。不動產(chǎn)私募投資基金向被投企業(yè)的股權(quán)出資金額，屬于前款第（3）項的，不得低于對該被投企業(yè)總出資金額的三分之一；屬于前款第（4）項的，可由基金合同約定。

此條規(guī)定去除了《關于加強私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》第八條項下只能為被投企業(yè)提供1年期限以內(nèi)借款、擔保的限制，同時，調(diào)整了該條項下“借款或者擔保余額不得超過該私募基金實繳金額的20%”的股債比要求，整體提高了不動產(chǎn)私募投資基金的靈活性。

（四）強制托管

《試點指引》第九條規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金應當由依法取得基金托管資格的機構(gòu)托管。而此前只有契約型基金有強制托管要求。

需要特別指出的是，《試點指引》雖然明確了不動產(chǎn)私募投資基金需強制托管，但項目實操層面較為關注的SPV是否強制納入托管的問題仍待監(jiān)管機關進一步明確。

（五）杠桿要求

《試點指引》第十三條規(guī)定，管理人可以結(jié)合實際業(yè)務情況，對不動產(chǎn)私募投資基金設置合理杠桿比例，但不得利用分級安排變相保本保收益。該規(guī)定放寬了私募基金結(jié)構(gòu)設計中對優(yōu)先級投資者和劣后級投資者出資比例的限制。此前，《關于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”）規(guī)定，權(quán)益類資產(chǎn)管理產(chǎn)品的杠桿比例不得超過1:1。

此外，《試點指引》第十三條還規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金總資產(chǎn)不得超過凈資產(chǎn)的200%。該規(guī)定突破了資管新規(guī)對于分級產(chǎn)品的財務杠桿比率不得超過140%的要求。

資管新規(guī)規(guī)定“私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規(guī)，私募投資基金專門法律、行政法規(guī)中沒有明確規(guī)定的適用本意見”，而《試點指引》第十三條可以視作中基協(xié)對于不動產(chǎn)私募投資基金財務杠桿比例的明確。

（六）信息披露主體及風險揭示

根據(jù)《試點指引》第十二條，關聯(lián)交易主體的范圍新增了基金管理人的高管人員。此外，《試點指引》第十五條明確規(guī)定了需要特別風險揭示的事項，要求對不動產(chǎn)私募投資基金的特殊風險予以特別揭示。根據(jù)該條規(guī)定，不動產(chǎn)私募投資基金若涉及關聯(lián)交易、單一投資標的、分級安排、抵質(zhì)押、股東借款、貸款、通過特殊目的載體投向標的、契約型私募基金管理人股權(quán)代持等其他特殊風險或業(yè)務安排，應當在風險揭示書的“特殊風險揭示”部分一并披露。可以看出，《試點指引》對試點不動產(chǎn)私募投資基金的風險揭示提出了更高的要求。

二、《試點指引》出臺對相關行業(yè)的影響

此前業(yè)內(nèi)有關不動產(chǎn)私募投資基金的多篇文章已經(jīng)針對《試點指引》中規(guī)定的差異化監(jiān)管要求進行細致的梳理和分析，本文不再贅述。以下主要針對本次不動產(chǎn)私募投資基金試點對相關行業(yè)的影響進行思考。

（一）房地產(chǎn)行業(yè)

從當前的形勢來看，房地產(chǎn)行業(yè)政策的收緊及行業(yè)風險的持續(xù)釋放導致去化率下降，加上新融資的操作難度升高，近年來持續(xù)出現(xiàn)了房企暴雷的風險事件，如恒大、佳兆業(yè)、寶能、融創(chuàng)等。2022年11月，中國人民銀行、銀保監(jiān)會發(fā)布《關于做好當前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》（銀發(fā)〔2022〕254號），出臺十六項措施支持房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展。同年，北京、上海、重慶、四川、河北等地政府陸續(xù)出臺房地產(chǎn)市場調(diào)控措施，力求通過一系列信貸政策的變化刺激房地產(chǎn)市場。2023年3月2日，廣東省人民政府辦公廳發(fā)布《關于印發(fā)2023年廣東金融支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展行動方案的通知》，針對盤活出險房企的存量房地產(chǎn)資產(chǎn)等市場需求明確提出“推動不動產(chǎn)私募投資基金試點”。

如上所述，《試點指引》確立了不動產(chǎn)私募投資基金的諸多差異化監(jiān)管規(guī)則，其中不乏放寬監(jiān)管的相關規(guī)定，如取消借款、擔保的期限限制，調(diào)整股債比限制，允許自行商定杠桿比例，允許基金合同約定擴募等。這些規(guī)定從一定程度上解決了此前市場上以房地產(chǎn)行業(yè)不良資產(chǎn)為投資標的的AMC等相關機構(gòu)在開展房地產(chǎn)不良資產(chǎn)盤活業(yè)務時的種種痛點，可以為爛尾樓項目補充建設資金，相關機構(gòu)也可以作為重整投資人參與市場化重組或破產(chǎn)重整等，有助于促進房地產(chǎn)行業(yè)信用修復及穩(wěn)定市場預期。

另外，從《試點指引》的市場作用來看，不動產(chǎn)私募投資基金可以引導權(quán)益資金投資經(jīng)營性不動產(chǎn)，緩解房地產(chǎn)企業(yè)的負債壓力。而且，不動產(chǎn)私募投資基金由于規(guī)模較大、期限較長，能夠通過長期穩(wěn)定的期間收益或者項目增值退出等方式獲取回報，可以在現(xiàn)有金融產(chǎn)品的基礎上成為新的可投資品種。

（二）REITs板塊

2020年4月30日，證監(jiān)會、國家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布《關于推進基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》；同日，證監(jiān)會就《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》公開征求意見。自此，我國基礎設施公募REITs的試點工作正式開啟。2023年2月24日，中國人民銀行、銀保監(jiān)會發(fā)布《關于金融支持住房租賃市場發(fā)展的意見（征求意見稿）》，其中提及穩(wěn)步推進REITs試點工作，在把控風險的前提下，募集資金用于住房租賃企業(yè)持有并經(jīng)營長期租賃住房。此外，證監(jiān)會副主席李超在中國REITs論壇2022年會上指出，加快打造REITs市場的保障性租賃住房板塊，研究推動試點范圍拓展到市場化的長租房及商業(yè)不動產(chǎn)等領域。

從《試點指引》對不動產(chǎn)私募投資基金多方面的差異化監(jiān)管規(guī)則來看，其在原有私募股權(quán)投資基金監(jiān)管規(guī)定的基礎上作出了較大突破。同時，由于不動產(chǎn)私募投資基金的投資范圍包括基礎設施、保障性住房和商業(yè)地產(chǎn)，不動產(chǎn)私募投資基金的靈活設計和加速發(fā)展也有助于通過架設Pre-REITs產(chǎn)品對接現(xiàn)有的公募REITs產(chǎn)品。此前，由于不允許私募股權(quán)投資基金以小股大債的方式向房地產(chǎn)企業(yè)進行股權(quán)投資，而如果大部分投資基金用于股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資，則可能導致項目公司承擔較高的稅費成本，客觀上阻礙了房企接受私募股權(quán)投資的動力，同時也對投資者投資該類私募基金造成了一定的阻礙。對此，《試點指引》明確調(diào)整了投資方面的股債比例限制，直接疏通了上述操作難點，打通了投資渠道，這對于房地產(chǎn)領域Pre-REITs產(chǎn)品的推行具有積極的推動作用。

另外，不動產(chǎn)私募投資基金試點工作的啟動能夠為現(xiàn)有基礎設施REITs業(yè)態(tài)培育更多成熟資產(chǎn)，也能夠為基礎設施REITs試點向商業(yè)地產(chǎn)領域擴展培育資產(chǎn)，股債比、杠桿比例、擴募要求等條款的適當放松為Pre-REITs基金的發(fā)行及運作提供了更有利的政策環(huán)境。同時，《試點指引》規(guī)定股債比和借款期限的放開，更有利于公募REITs等機構(gòu)投資者的退出，其間運營現(xiàn)金流的回收分配具有可操作性。對于擴募、組合投資、集中度限制的取消，后續(xù)可通過不動產(chǎn)私募投資基金項下基金份額轉(zhuǎn)讓或分期出資對應匹配底層不同批次的不動產(chǎn)股權(quán)項目和設立組合投資基金等方式靈活操作，在全鏈條層面與REITs產(chǎn)品的對接將更為順暢。

（三）資管行業(yè)

1. 不動產(chǎn)私募投資基金的資金端

（1）資管新規(guī)的相關規(guī)定

資產(chǎn)管理產(chǎn)品包括但不限于人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產(chǎn)品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產(chǎn)管理機構(gòu)、金融資產(chǎn)投資公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。

私募投資基金除專門規(guī)定外適用資管新規(guī)，創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關規(guī)定另行制定。

資管新規(guī)允許兩層嵌套：資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

（2）各類資管產(chǎn)品投資范圍的相關規(guī)定

根據(jù)《證券投資基金法》的相關規(guī)定，公募基金管理公司開展的公募基金業(yè)務只能投資上市交易的股票、債券以及國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種。按照這一規(guī)定，公募基金管理公司設立的公募基金產(chǎn)品目前不能投資私募股權(quán)投資基金。

《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》中明確“信托公司可以運用債權(quán)、股權(quán)、物權(quán)及其他可行方式運用信托資金”；《信托公司資金信托管理暫行辦法（征求意見稿）》第十二條中也明確“資金信托可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資除公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品”，該規(guī)定與資管新規(guī)項下可嵌套一層的規(guī)定一致。按照上述規(guī)定，信托產(chǎn)品可以投資一層私募投資基金；實踐中，信托產(chǎn)品投資私募股權(quán)投資基金和私募證券投資基金的操作也較為常見。因此，《試點指引》出臺后，信托公司也將加入不動產(chǎn)私募投資基金的機構(gòu)投資者行列。

證券期貨經(jīng)營機構(gòu)開展私募資產(chǎn)管理業(yè)務的相關規(guī)定中未禁止證券期貨經(jīng)營機構(gòu)的資產(chǎn)管理計劃投資私募基金。最新出臺的《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務管理辦法》第三十七條第（六）項也明確資產(chǎn)管理計劃可以投資“其他受國務院金融監(jiān)督管理機構(gòu)監(jiān)管的機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品”，但實踐中該類資產(chǎn)管理產(chǎn)品較少投資股權(quán)類私募基金。

按照《債權(quán)投資計劃實施細則》等規(guī)定，保險資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行的債權(quán)投資計劃應以債權(quán)方式投資基礎設施、非基礎設施類不動產(chǎn)等符合國家政策的項目，而不動產(chǎn)私募投資基金的屬性是私募股權(quán)投資基金，因此，債權(quán)投資計劃理論上不能直接投資不動產(chǎn)私募投資基金。

按照《股權(quán)投資計劃實施細則》等規(guī)定，保險資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行的股權(quán)投資計劃可以投資私募股權(quán)投資基金，同時要求：“股權(quán)投資計劃投資基金的，基金的分級比例（優(yōu)先級份額／劣后級份額，中間級份額計入優(yōu)先級份額）不得超過1:1；股權(quán)投資計劃所投金額不得超過該基金當前實際募集金額的80%。”“股權(quán)投資計劃不得投資劣后級基金份額。分級股權(quán)投資計劃不得投資分級的基金。”此外，還需要符合資管新規(guī)項下僅可嵌套一層的規(guī)定。

而對于保險資金，銀保監(jiān)會在2021年11月10日的官網(wǎng)答復中明確：“保險資金投資的底層資產(chǎn)為不動產(chǎn)的私募股權(quán)基金屬于不動產(chǎn)金融產(chǎn)品，應當具備不動產(chǎn)投資管理能力，并符合《保險資金投資不動產(chǎn)暫行辦法》（保監(jiān)發(fā)〔2010〕80號）的相關規(guī)定?！笨梢?，保險資金投資底層資產(chǎn)為不動產(chǎn)的私募股權(quán)基金屬于保險資金投資不動產(chǎn)金融產(chǎn)品的范疇，主要按照《保險資金投資不動產(chǎn)暫行辦法》和《關于保險資金投資股權(quán)和不動產(chǎn)有關問題的通知》的規(guī)定操作。

（3）《試點指引》的對應規(guī)定

《試點指引》第七條規(guī)定，以合伙企業(yè)、契約等非法人形式，通過匯集多數(shù)投資者的資金直接或者間接投資于不動產(chǎn)私募投資基金的，應當穿透核查，但基本養(yǎng)老金、社會保障基金、年金基金等養(yǎng)老基金，慈善基金等社會公益基金，保險資金，金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，在境內(nèi)設立的面向境外投資者募資的QFLP試點私募基金除外。

根據(jù)上述規(guī)定，保險資金和金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資不動產(chǎn)私募投資基金。

隨著《試點指引》的推行，不動產(chǎn)私募投資基金在募集資金的過程中，保險機構(gòu)、信托機構(gòu)等金融機構(gòu)將成為機構(gòu)投資者，推動不動產(chǎn)私募投資基金的順利發(fā)行設立。但同時需要注意的是，金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品在投資不動產(chǎn)私募投資基金時，是否需要穿透確定其底層資產(chǎn)符合相關監(jiān)管要求，還需要在實踐中進一步論證并得到監(jiān)管部門的進一步確認。

2. 不動產(chǎn)資產(chǎn)端

公募基金管理公司設立的公募基金產(chǎn)品不能直接投資房地產(chǎn)領域的非上市公司股權(quán)及債權(quán)類非標準化資產(chǎn)。

信托公司設立的信托產(chǎn)品可以投資房地產(chǎn)領域的非上市公司股權(quán)及債權(quán)類非標準化資產(chǎn)，但投資房地產(chǎn)項目股權(quán)的方式和比例等受到監(jiān)管部門的嚴格限制，投資債權(quán)類非標準化資產(chǎn)也要嚴格遵守“四三二”準入條件等一系列監(jiān)管要求。同時，信托公司也因“兩壓一降”及信托分類新規(guī)等政策法規(guī)的陸續(xù)出臺而面臨轉(zhuǎn)型壓力，非標業(yè)務的空間逐步壓縮。但針對目前房企持續(xù)暴雷的市場現(xiàn)狀，監(jiān)管部門和各級政府也出臺了相應政策，對出險房企進行救濟并盤活爛尾住宅項目。上文提到的廣東省人民政府辦公廳發(fā)布的《關于印發(fā)2023年廣東金融支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展行動方案的通知》中，也明確提出“支持信托公司、金融資產(chǎn)管理公司依法合規(guī)參與房地產(chǎn)項目并購重組”。

根據(jù)《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務管理辦法》第三十七條的規(guī)定，證券期貨經(jīng)營機構(gòu)的資產(chǎn)管理計劃如直接投資于非標準化債權(quán)類資產(chǎn)和股權(quán)類資產(chǎn)，也要適用專門的監(jiān)管規(guī)定。因此，在目前的實踐中，證券期貨經(jīng)營機構(gòu)的該類投資也不是很多。此外，中基協(xié)對于證券期貨經(jīng)營機構(gòu)有明確的監(jiān)管體系，《試點指引》中并未明確是否允許證券期貨經(jīng)營機構(gòu)參與試點。

保險資產(chǎn)管理機構(gòu)可以按照《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》《債權(quán)投資計劃實施細則》的相關規(guī)定，通過發(fā)行不動產(chǎn)債權(quán)投資計劃募集資金，以債權(quán)方式投資基礎設施、非基礎設施類不動產(chǎn)等符合國家政策的項目。同時，《債權(quán)投資計劃實施細則》中明確規(guī)定：“投資項目為非基礎設施類不動產(chǎn)的，還應當符合保險資金投資不動產(chǎn)的相關監(jiān)管規(guī)定?！?/span>

保險資金投資不動產(chǎn)和股權(quán)類資產(chǎn)需要符合《保險資金投資不動產(chǎn)暫行辦法》《關于保險資金投資股權(quán)和不動產(chǎn)有關問題的通知》的相關規(guī)定。其中，前者規(guī)定：“保險資金投資的不動產(chǎn)，應當產(chǎn)權(quán)清晰，無權(quán)屬爭議，相應權(quán)證齊全合法有效；地處直轄市、省會城市或者計劃單列市等具有明顯區(qū)位優(yōu)勢的城市；管理權(quán)屬相對集中，能夠滿足保險資產(chǎn)配置和風險控制要求?！蓖瑫r，“保險資金采用債權(quán)、股權(quán)或者物權(quán)方式投資的不動產(chǎn)，僅限于商業(yè)不動產(chǎn)，辦公不動產(chǎn)，與保險業(yè)務相關的養(yǎng)老、醫(yī)療、汽車服務等不動產(chǎn)及自用性不動產(chǎn)。”此外，保險資金投資不動產(chǎn)時，不得提供無擔保債權(quán)融資、以所投資的不動產(chǎn)提供抵押擔保、投資開發(fā)或者銷售商業(yè)住宅，以及直接從事房地產(chǎn)開發(fā)建設（包括一級土地開發(fā)）。

與上述資管機構(gòu)的相關資管業(yè)務相比，《試點指引》之下的不動產(chǎn)私募投資基金的投資范圍更廣，且在借款和擔保的時限、債權(quán)投資比例、內(nèi)外部杠桿比例等方面都有較為寬松的操作空間。因此，不動產(chǎn)私募投資基金政策的出臺，為上述資管機構(gòu)房地產(chǎn)資管業(yè)務的開展帶來了一定的競爭壓力。

結(jié)語

《試點指引》是對不動產(chǎn)私募投資基金監(jiān)管的創(chuàng)新和嘗試，既滿足了不動產(chǎn)私募投資基金的差異化監(jiān)管要求，也回應了市場實踐中對不動產(chǎn)私募投資基金的實際需要，同時還有利于撬動增量社會資本進入房地產(chǎn)行業(yè)，支持房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。另外，《試點指引》的出臺也將對房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生有利刺激，對相關的REITs行業(yè)構(gòu)成聯(lián)動激發(fā)，同時也將對其他資管機構(gòu)的相關資管業(yè)務構(gòu)成一定的影響。日后，房地產(chǎn)行業(yè)的前中后端、全流程全生命周期中包含私募投資基金業(yè)務的各類資管機構(gòu)既存在一定的合作空間，也將形成競爭的格局。

李楠

上海市海華永泰律師事務所合伙人，上海律協(xié)基金業(yè)務研究委員會委員

業(yè)務方向：金融、房地產(chǎn)、不良資產(chǎn)處置